Il mercato del lavoro americano si sta gradualmente allentando e l’inflazione sta gradualmente diminuendo. Le condizioni necessarie per l’allentamento monetario dovrebbero diventare più convincenti nei prossimi mesi.
I tagli dei tassi di interesse sono stati rinviati, uno scenario che si è già ripetuto più volte quest’anno. L’economia semplicemente non si muove così velocemente come richiede la gratificazione immediata attesa in questi giorni. Gli investitori potrebbero quindi prendere in considerazione la possibilità di restare in contanti o in titoli a reddito fisso a breve scadenza, dove il rendimento è interessante e ben al di sopra del tasso di inflazione, mentre valutano pazientemente cosa potrebbe accadere dopo. Il mercato del lavoro americano si sta gradualmente allentando e l’inflazione sta gradualmente diminuendo. A meno che forze precedentemente nascoste non invertano queste tendenze, le condizioni necessarie per l’allentamento monetario diventeranno più stringenti nei mesi a venire. Per gli investitori obbligazionari, ciò rappresenta una potenziale opportunità di estendere la durata per trarre vantaggio dal calo dei redditi.
Nessun cambiamento
Dalla fine di aprile, il mercato prevede che il tasso di riferimento della Federal Reserve (Fed) si collocherà in un intervallo compreso tra il 4,80% e il 5,00% alla fine del 2024. Revisioni delle aspettative sul tasso mediano della Fed, pubblicate dopo l’annuncio di questa settimana riunione di politica monetaria, ha fatto ben poco per cambiare le cose. Anche la pubblicazione del rapporto sull’inflazione di maggio, che mostra una decelerazione sia dell’inflazione principale che dell’indice core dei prezzi al consumo (CPI), raggiungendo il 3,3%, rispettivamente il 3,4%, non è stata seguita da alcun effetto. A seconda dei prezzi previsti dal mercato, avremo un primo taglio dei tassi di interesse a novembre ed eventualmente un secondo a dicembre. Tuttavia, se c’è una lezione da imparare da questi ultimi mesi, è che non dobbiamo fare affidamento su tali sviluppi. I dati economici e la possibilità che l’esito delle elezioni presidenziali di novembre non sia immediatamente chiaro, potrebbero sminuire le possibilità di un’eventuale azione da parte della Fed nelle riunioni del 6-7 novembre. Ed infatti, è possibile che l’anno finisca senza che ci sia stata la minima riduzione dei tassi di interesse americani, con riduzioni quindi significative attese nel 2025. D’altra parte, i tassi potrebbero anche scendere più rapidamente.
Evita gli errori a tutti i costi
I mercati non ne sanno nulla, perché la Fed non ne sa niente di meglio. La maggior parte dei politici ritiene che la Fed dovrebbe mantenere il suo livello di restrizione monetaria perché il processo di disinflazione è lento e il mercato del lavoro rimane teso. I mercati azionari hanno raggiunto nuovi massimi questa settimana, e non ci sono segnali di indebolimento nei mercati del credito, con gli spread sulle obbligazioni investment grade e ad alto rendimento vicini ai livelli più bassi recenti. Perché la Fed dovrebbe tagliare i tassi di interesse adesso? Il rischio di una tale decisione – una visione che potrebbe arrivare a perseguitare la Banca Centrale Europea (BCE) – è che commetta un errore e debba invertire la rotta se l’economia non si riprende e l’inflazione rimane a un livello basso ed elevato . Ma l’opinione dominante è che a partire dai prossimi mesi le condizioni si sposteranno comunque nella direzione di un ciclo di allentamento, anche se la soglia da superare per il primo passo è relativamente importante per la Fed (quindi più che per la Banca d’Inghilterra). Da parte sua, la BCE ha adottato un approccio diverso e dipende ora da come si evolveranno i dati su inflazione e crescita.
I posti di lavoro americani sono il fattore decisivo
Ho guardato i dati sull’occupazione negli Stati Uniti, perché l’allentamento monetario dipende dalla calma della situazione sul mercato del lavoro. I 272.000 posti di lavoro aggiuntivi non agricoli registrati a maggio sono stati una sorpresa, perché il consenso degli economisti prevedeva un aumento di 180.000, secondo un sondaggio di Bloomberg. Il mercato non ha gradito questo numero: quel giorno i rendimenti dei titoli del Tesoro USA a 10 anni sono aumentati di 14 punti base (bps). L’analisi automatica è che il mercato del lavoro rimane vivace, il che comporta il rischio di una continua forte crescita salariale, che, a sua volta, rallenterebbe il calo dell’inflazione nel settore dei servizi. A maggio l’inflazione nel settore dei servizi, escluso quello energetico, è rimasta al 5,3%. Dato il peso dei servizi nel paniere dell’IPC, se l’inflazione in questo settore non scende, la Fed non raggiungerà il suo obiettivo in termini di inflazione complessiva.
Crescita lenta
Ma i circa 270.000 posti di lavoro creati oggi non sono più quelli che rappresentavano cinque o dieci anni fa. Ciò su cui dobbiamo concentrarci è il ritmo della crescita dell’occupazione. A maggio, il totale dei dipendenti non agricoli negli Stati Uniti ammontava a 158,5 milioni. Il dato di maggio rifletterebbe un tasso di crescita annualizzato leggermente superiore al 2,0% (nel maggio 2014 sarebbe stato del 2,4%, quando il libro paga comprendeva 138,3 milioni di posti di lavoro). Osservando il tasso di crescita dell’occupazione su 12 mesi, il suo ritmo è stato dell’1,77% a maggio di quest’anno, rispetto al 2,54% di maggio 2023 e al 4,74% di maggio 2022. Il ritmo di crescita dell’occupazione sta quindi diminuendo e il tasso di disoccupazione è in aumento. A maggio questo tasso era superiore di 0,3 punti percentuali rispetto all’anno precedente.
Tornare alla normalità
Il mercato del lavoro è stato duramente colpito dalla pandemia. Nei mesi di marzo e aprile 2020, l’economia statunitense ha perso quasi 22 milioni di posti di lavoro. La recessione legata alla pandemia è stata breve, ma violenta, e abbiamo dovuto aspettare fino a maggio 2022 per vedere il reinserimento di tutti questi posti di lavoro. Con la ripresa economica, la creazione di posti di lavoro ha subito un’accelerazione e i tassi di crescita sono stati spettacolari. Direi che la crescita dell’occupazione è tornata a livelli normali solo nell’ultimo anno.
Le tensioni sul mercato del lavoro si spiegano in parte con la rapida ripresa della domanda di lavoro, nonché con il calo generale del tasso di attività dovuto al fatto che molti dipendenti hanno lasciato il mercato del lavoro durante la pandemia. Domanda e offerta erano sbilanciate. L’immigrazione americana ha contribuito ad alleviare la situazione. Con i dati recenti del Job Openings and Labour Turnover Survey (JOLTS), che indicano un calo nel numero di posti vacanti, così come i dati settimanali sulle richieste di sussidi di disoccupazione, che rivelano una leggera tendenza al rialzo, sembra che ci stiamo muovendo verso un allentamento delle tensioni sul mercato del lavoro.
Vai avanti
Il grafico seguente illustra la variazione su 12 mesi del tasso di disoccupazione negli Stati Uniti, rispetto alla variazione su 12 mesi del numero di posti di lavoro non agricoli. Come ci si potrebbe aspettare, questa è una relazione lineare. Il punto arancione rappresenta maggio 2024, con i punti azzurri il periodo che inizia all’inizio del 2022. I dati indicano un rallentamento economico e una potenziale recessione in vista (se l’occupazione sperimenta una crescita negativa e il tasso di disoccupazione aumenta). Si spera che la Fed allenti significativamente la politica monetaria prima di ritrovarci nel quadrante in basso a destra.
Fonte: DataStream
Prenditi il tuo tempo
La pazienza è una virtù (rara) nei mercati. Una mentalità commerciale richiede di prestare attenzione a ogni punto dei numeri e di analizzare i movimenti del mercato in base al fatto che i dati economici soddisfino o meno le aspettative. Questo non ha senso. In tutte le serie di dati c’è infatti molto rumore parassitario e i mercati sono sistemi complessi: i movimenti dei prezzi sono dettati da numerosi fattori con coefficienti instabili. Investire con successo richiede un approccio paziente e a lungo termine. Ciò va ben oltre la presa in considerazione dei dati economici. Naturalmente, ci saranno situazioni in cui i dati sono così anomali che è necessario concentrarsi su una singola osservazione specifica perché potrebbe innescare cambiamenti nella politica o nell’allocazione del capitale se il sentiment degli investitori ne fosse sufficientemente influenzato. Ma in un ambiente favorevole, come quello in cui ci troviamo oggi, è importante concentrarsi su come i dati cambiano nel tempo. Il mercato del lavoro americano ne è un buon esempio. Potrebbe non essersi indebolito abbastanza velocemente da consentire alla Fed di tagliare immediatamente i tassi di interesse, ma la direzione sembra chiara. In pochi mesi, potremmo vedere cifre mensili di crescita dell’occupazione comprese, diciamo, tra 100.000 e 150.000, che rappresenterebbero un tasso di crescita inferiore all’1%, nonché un tasso di disoccupazione superiore al 4,5%. Lì ci troveremmo chiaramente in una zona che consente una riduzione delle tariffe.
I rendimenti obbligazionari diminuiranno man mano che prenderà piede l’atterraggio morbido
I tassi a breve termine sono rimasti più alti del previsto. Ciò ha favorito la liquidità e i titoli a reddito fisso a breve scadenza. Molto probabilmente, questa situazione non cambierà durante l’estate. Ma se i fatti confermassero le riflessioni espresse in questo post sugli sviluppi occupazionali, ciò rafforzerebbe notevolmente la tesi a favore di una durata più lunga delle obbligazioni, nella speranza di vedere tagli dei tassi da 100 a 200 punti base nei prossimi 18-24 mesi. Se la Fed usa il buon senso, interverrà abbastanza rapidamente da prevenire una vera e propria recessione, sostenendo al tempo stesso la continuazione dell’atterraggio morbido, che rappresenterebbe anche un quadro incredibilmente favorevole per il credito e le azioni.
