Nicolas Bürki, di Reyl Intesa Sanpaolo, evita i titoli svizzeri eccessivamente ciclici e preferisce i titoli sanitari e le società di nicchia.
Le azioni svizzere si stanno consolidando dopo il forte rialzo registrato dall’inizio dell’anno. Ma i fattori che spiegano questi guadagni e le tendenze sottostanti variano da un settore all’altro e persino da un’azienda all’altra. Nicolas Bürki, analista finanziario e portfolio manager di Reyl Intesa Sanpaolo, risponde alle domande di Allnews:
Al momento sei piuttosto ottimista sulle azioni, in particolare su quelle svizzere?
La nostra allocazione azionaria è neutrale, con una sovraponderazione dei titoli svizzeri. Questa scelta deriva dalla presa in considerazione di numerosi fattori, tra cui la forte incertezza in materia geopolitica, economica e monetaria. La situazione è diversa da una regione all’altra. Segnali di rallentamento si vedono negli Stati Uniti, mentre l’Europa esce gradualmente dalla stagnazione.
Il mercato svizzero presenta una crescita degli utili inferiore a quella degli Stati Uniti, ma con una valutazione più vantaggiosa a parità di qualità finanziaria, e una crescita degli utili superiore a quella europea, a parità di valutazione.
Qual è la sua opinione sulle tre maggiori capitalizzazioni svizzere?
I tempi sono complicati per i nostri tre leader, Nestlé e le due aziende farmaceutiche Roche e Novartis. L’anno presidenziale americano è raramente accompagnato da un forte rialzo dei titoli farmaceutici, per paura di pressioni sui prezzi. Ma i dibattiti politici sono attualmente focalizzati su temi diversi dalla salute.
“Nei titoli di grandi dimensioni, Roche ci piace perché appartiene alla categoria dei titoli trascurati.”
Il mercato teme l’introduzione di un prezzo di riferimento. Il programma di Joe Biden sembra meno aggressivo ma più strutturato su questo tema rispetto a quello di Donald Trump. Le case farmaceutiche si difendono sostenendo che le centrali d’acquisto dei farmaci si prendono una parte dei margini. Resta vero che i prezzi dei farmaci americani sono i più alti del mondo. Il peso delle lobby e la complessità non cambieranno rapidamente. La convergenza è stata regolarmente menzionata nei discorsi politici per decenni, ma non si è mai concretizzata.
Preferisci Roche o Novartis?
Interessante è la divergenza tra Roche, da tempo vista come la brava studentessa in termini di innovazione e ritorno sul capitale investito, e Novartis, il cui profilo è da tempo vicino al conglomerato. Novartis è diventata una pharma pura dopo la separazione da Sandoz e i suoi risultati hanno superato le aspettative sia nel 2023 che nel 2024. Roche, invece, è la disperazione di molti investitori ma il management ha saputo delineare le sue prospettive abbastanza chiaramente, in particolare sugli effetti negativi della fine di covid, che dovrebbe concludersi nel primo trimestre. Appuntamento quindi ai risultati pubblicati a fine luglio.
Quando si confrontano due titoli, alcuni investitori tendono a favorire il vincitore e a ignorare il perdente. Secondo le raccomandazioni degli analisti, il potenziale ammonta al 6% per Novartis e al 12% per Roche. Quest’ultima ha subito delusioni nei suoi progetti di ricerca, ad esempio contro il morbo di Alzheimer, e una riorganizzazione sia della gestione che dei progetti di ricerca i cui risultati emergeranno nel medio termine. Il posizionamento a favore di Roche è più “contrarian”, ma il gruppo beneficia di una forte generazione di flussi di cassa, di un rendimento da dividendi interessante e di una bassa probabilità di deterioramento delle sue capacità di innovazione. Lo slancio favorisce Novartis mentre i “contrarian” preferiscono Roche al livello attuale, soprattutto perché il declino del mercato azionario sembra essersi concluso nelle ultime settimane.
Tra Nestlé e Givaudan, quale preferisci?
Il mercato preferisce Givaudan a Nestlé nella categoria delle società difensive in crescita. Nestlé è riuscita ad aumentare i prezzi negli ultimi due anni durante la fase di inflazione, ma il volume delle vendite è diminuito nel 2023. Per il 2024, il management prevede una calma dei prezzi e un ritorno all’aumento dei volumi. Le aspettative sono state deluse nel primo trimestre e anche il titolo ha sofferto di diverse controversie (pizze e acqua in Francia). Il titolo è tuttavia tornato a una valutazione più interessante nel confronto storico (il suo rapporto prezzo/utili a 18,5x è alla sua media decennale, e lo stesso rapporto anche rispetto al mercato svizzero). Gli obiettivi degli analisti sono superiori del 13% rispetto al prezzo corrente, una percentuale alla quale l’investitore può aggiungere il rendimento da dividendi del 3%. Nonostante i suoi punti di forza, tuttavia, il titolo ha deluso dall’autunno 2023.
Come nel confronto tra Novartis e Roche, lo slancio avvantaggia Givaudan, che si avvicina al massimo storico, mentre gli analisti hanno un obiettivo di prezzo inferiore del 10% al prezzo attuale. La sua valutazione non è economica. Givaudan ha il vantaggio di una forte crescita e di una maggiore diversità dei clienti rispetto a Nestlé.
Le società a piccola e media capitalizzazione faticano a riprendersi nonostante le valutazioni basse. Ciò è dovuto all’indebolimento della crescita americana o ad una situazione di “avversione al rischio” per gli investitori?
Siamo nel mezzo del barometro tra “Risk on” e “Risk off”, quindi neutrali. La crescita degli utili giustifica la nostra ponderazione neutrale sulle azioni, ma le nubi minacciano le prospettive. Le società a piccola e media capitalizzazione sottoperformano nella maggior parte dei mercati, ma con forti divergenze all’interno di questo sottouniverso. I loro multipli di valutazione si sono sgonfiati con l’aumento dei tassi di interesse, poiché sono considerati più indebitati, e con la mania dei grandi limiti di crescita, considerati di migliore qualità. Sarà probabilmente necessaria una maggiore visibilità economica affinché gli investitori possano avventurarsi in massa.
Quali settori consigliate?
A causa di un approccio fondamentale, preferiamo selezionare singoli titoli piuttosto che settori. In Svizzera, oltre al problema del dominio dell’indice da parte di tre leader, l’analisi settoriale non è così utile come altrove.
Cerchiamo di privilegiare una crescita difensiva dopo un rimbalzo degli indici di circa il 20% dall’ottobre 2023 di aziende attive in segmenti o aree geografiche con le loro dinamiche intrinseche, se possibile meno correlate all’economia complessiva. Il rapporto rendimento/rischio è meno interessante dopo questo aumento. Il potenziale di rialzo è limitato. Evitiamo i titoli troppo ciclici e preferiamo, ad esempio, le società sanitarie o di nicchia i cui titoli sono un po’ trascurati.
Per esempio?
Nell’attuale situazione di mercato e nei grandi valori, è difficile trovare affari irresistibili. Roche ci piace perché appartiene alla categoria dei titoli trascurati. Citerò anche le tecnologie mediche, come Straumann e Tecan dopo il loro ritiro.
A medio termine potrebbe essere interessante posizionarsi in Swisscom, che quest’anno è scesa dopo l’acquisizione in Italia che l’ha portata ad aumentare il suo debito. La prospettiva di un aumento del dividendo non è trascurabile.
Sarebbe anche interessante posizionarsi tra i leader tecnologici, come Sika, durante il loro consolidamento. Temenos genera liquidità rispetto al suo prezzo elevato, ma il titolo ha subito un duro colpo dopo le accuse di un venditore allo scoperto. La pubblicazione dell’audit è stata rassicurante.
Nel settore dell’imballaggio alimentare, SIG è crollata dopo il cambio di management e l’aumento del debito legato ad un’acquisizione. Il nuovo CFO ha riconosciuto che la comunicazione sui frutti di questa acquisizione non era ottimale. Il prezzo delle azioni attende quindi i prossimi risultati e notizie su questa acquisizione prima di reagire. Fondamentalmente SIG mi sembra ben posizionata, beneficiando di una forma di duopolio sul suo mercato, di una forte generazione di cassa e di una presenza in un settore, quello del packaging, con caratteristiche stabili.
Cosa ne pensa della preoccupazione per la Francia e dell’aumento del suo spread sui tassi? Dovremmo ridurre le azioni legate alla Francia?
Le aziende svizzere hanno reagito poco alla notizia. D’altro canto, la minaccia di una crisi europea non incoraggerebbe gli investitori ad acquistare le small e mid cap europee. Gli strateghi preferiscono questo settore quando cercano esposizione a un mercato interno.
Ma questo ragionamento non funziona quando si parla della Svizzera. A parte le banche cantonali e il settore immobiliare, le small e mid cap svizzere sono internazionali. Molte aziende svizzere presentano un profilo con il 40% del business in Europa, un terzo in America e il 20% in Asia.
In caso di timore di una crisi europea e di una situazione di “Risk off”, gli investitori dovrebbero ancora una volta privilegiare i soliti campioni del rating, cioè i grandi valori piuttosto che le piccole e medie capitalizzazioni.
È meglio continuare a ignorare i titoli il cui multiplo è inferiore a 15 volte?
Considerare solo il multiplo è semplicistico, soprattutto perché i titoli svizzeri di qualità, come altrove, sono negoziati a premio rispetto a questa media. Questo processo di focalizzazione sui leader rischia di impedire che si colgano buone opportunità nel medio termine. Prima o poi le small e mid cap si riprenderanno.
Il lusso è stato corretto abbastanza?
Gli operatori del lusso dipendono principalmente dal mercato cinese, un mercato che non ha registrato la ripresa prevista. La Cina è minacciata anche dall’escalation delle misure di ritorsione nei confronti dei paesi occidentali.
Gli Stati Uniti e l’Europa hanno in qualche modo salvato la situazione per i titoli del lusso. In Svizzera, Swatch ha sofferto della comunicazione del suo management, ma il titolo è uno dei pochi a essere scambiato con un P/Book inferiore a 1.
Il lusso si trova all’intersezione di due punti critici, la Cina e i dubbi sulla continua forza dei consumi. Tuttavia, l’andamento del settore resta favorevole, come dimostrano i risultati di Richemont e le recenti esportazioni di orologi.
Cosa dovresti evitare?
La spesa sanitaria diretta potrebbe trovarsi in un anno di transizione, poiché gli aumenti durante o il recupero dopo il COVID potrebbero portare quest’anno a una stagnazione per gli impianti dentali e gli apparecchi acustici.
Il mercato svizzero reagisce più ai tassi, al franco o ai profitti?
I profitti soprattutto. Gli analisti hanno aspettato fino ad aprile-maggio per riflettere il calo del franco svizzero e aumentare le aspettative di profitto per il 2024. La comunicazione viene fatta molto sui dati prima degli effetti valutari, mentre le valute vengono dopo.
Tuttavia, quanto più le aziende hanno una base di costi in franchi superiore al fatturato svizzero, tanto più l’effetto sui margini è reale e non solo cosmetico. Un significativo rimbalzo delle aspettative sugli utili si è verificato in aprile e maggio in seguito al calo del franco e ai risultati del primo trimestre.
I tassi influiscono indirettamente sui multipli di valutazione, sui costi di finanziamento e sui ricavi, ma il calo dello 0,25% del tasso di riferimento in Svizzera non è il fattore più significativo.
