In Europa la situazione è diversa: lo scorso marzo la Banca nazionale svizzera (BNS) ha iniziato il suo percorso verso una politica monetaria espansiva. La Banca Centrale Europea (BCE) ha annunciato un primo taglio dei tassi di riferimento a giugno. Ma la cautela resta essenziale in Europa come negli Stati Uniti: la BCE non si è impegnata a rispettare un calendario per abbassare il tasso di riferimento, sta accelerando il calo del suo bilancio e riafferma che la condotta della sua politica monetaria sarà valutata incontro dopo incontro , sulla base degli ultimi dati sull’inflazione.
Sebbene i banchieri centrali abbiano recentemente rivisto al rialzo le loro previsioni di inflazione, è chiaro che il ciclo di abbassamento dei tassi di riferimento nei paesi sviluppati sarà più misurato di quanto inizialmente previsto. Negli Stati Uniti, si è spinto indietro nel tempo. Ma sebbene ritardato e progressivo, il perno monetario delle banche centrali rimane comunque un forte elemento di sostegno per gli asset obbligazionari, che dovrebbe continuare per tutto l’anno.
Si prevede che la disinflazione globale continuerà
Il ritorno delle pressioni sui prezzi all’inizio dell’anno ha portato i banchieri centrali a rivedere le loro previsioni di inflazione. Tuttavia, gli ultimi dati provenienti dai paesi sviluppati sono stati rassicuranti e hanno confermato che la ripresa dell’inflazione è stata solo temporanea. Il movimento disinflazionistico globale dovrebbe continuare e sostenere gli asset obbligazionari.
Negli Stati Uniti, dopo il rimbalzo del primo trimestre, i prezzi al consumo sono recentemente tornati su tassi di crescita mensili più in linea con il ritorno dell’inflazione al target della Fed. L’inflazione ha ripreso la sua traiettoria discendente. I prezzi dei beni, esclusi alimentari ed energia, continuano a scendere ed è tornata la moderazione dell’inflazione nel settore dei servizi. I componenti all’interno di questo settore trovano contributi più consueti rispetto alla loro storia. Solo la componente abitativa rimane dinamica, ma in futuro dovrebbe moderarsi alla luce degli indicatori anticipatori pubblicati dalle agenzie immobiliari. L’evoluzione dei prezzi alla produzione è stata recentemente più rassicurante, così come le componenti di prezzo degli indicatori di fiducia dei responsabili degli acquisti dell’ISM.
Ancor più importante per il futuro andamento dei prezzi è il fatto che gli squilibri tra domanda e offerta di lavoro nel mercato del lavoro americano sembrano essersi risolti negli ultimi due anni. Gli impatti della pandemia sembrano ormai alle spalle: il divario tra numero di posizioni aperte e numero di persone in cerca di lavoro si è ridotto. La relazione tra i tassi di posti di lavoro vacanti e i tassi di disoccupazione si è recentemente normalizzata ed è tornata alle dinamiche pre-pandemia. Questi due tassi sono ora coerenti con la loro storia a lungo termine. Ciò implica che, man mano che i posti di lavoro vacanti diminuiscono, il tasso di disoccupazione dovrebbe aumentare e, a sua volta, portare a un’ulteriore moderazione della crescita salariale.
Più in generale, il progressivo rallentamento della domanda interna, evidente in particolare dai dati sui consumi, contribuirà ad allentare la pressione sui prezzi negli Stati Uniti.
In Europa l’inflazione continua a rallentare grazie al calo dei prezzi dei beni. Tuttavia, l’inflazione nel settore dei servizi è rimasta relativamente stabile su livelli elevati per diversi mesi. Rimaniamo inoltre fiduciosi sulla traiettoria discendente dell’inflazione europea, nonostante una ripresa emergente dell’attività economica nella zona euro. Da un lato, gli indicatori anticipatori relativi alle pressioni salariali puntano verso una moderazione, dall’altro, essendo il mercato del lavoro europeo meno flessibile che negli Stati Uniti, è probabile che la ripresa dell’attività non provochi immediate ulteriori tensioni. È addirittura possibile che il mercato del lavoro europeo si deteriori moderatamente e con ritardo, dopo la stagnazione dell’attività registrata lo scorso anno.
Questi elementi dovrebbero rassicurare la Fed e la BCE nella conduzione della loro svolta monetaria.
Quali conseguenze per i mercati obbligazionari e il nostro posizionamento?
Sulla scia della ripresa dell’inflazione e dell’adeguamento delle aspettative degli investitori riguardo ai tagli dei tassi di riferimento, i rendimenti obbligazionari sono aumentati all’inizio dell’anno. Tuttavia, il processo di disinflazione globale, combinato con la svolta monetaria delle banche centrali e l’atterraggio morbido dell’economia americana, dovrebbe consentire un calo dei rendimenti obbligazionari. Le obbligazioni con scadenza più lunga saranno le prime a trarne beneficio. I tassi reali si muovono su livelli storicamente interessanti e le aspettative di inflazione rimangono ben ancorate. In questo contesto, manteniamo la nostra sovraponderazione nelle obbligazioni e abbiamo recentemente aumentato la durata della nostra tasca obbligazionaria, ad eccezione dei portafogli in euro.
L’aumento della durata degli eurobond è infatti ritardato dopo il risultato delle elezioni francesi. Restano elevate le incertezze riguardo alla formazione di un governo in Francia e alla capacità di quest’ultimo di votare sul bilancio, mentre restano aperte le discussioni sulla sostenibilità del debito. L’agenzia di rating americana S&P Global Ratings ha recentemente declassato il rating sovrano del paese e la Commissione europea potrebbe prepararsi ad aprire una procedura per disavanzo eccessivo, in modo che la Francia corregga la traiettoria del suo deficit. L’aumento degli spread tra i titoli di Stato francesi e tedeschi potrebbe continuare temporaneamente e trascinare al ribasso i tassi dei titoli di Stato dei paesi periferici.
Infine, manteniamo il sovrappeso sulle obbligazioni societarie di qualità (grado d’investimento) che beneficeranno del movimento generalizzato di calo dei rendimenti. Offrono prospettive di rendimento interessanti, anche se paragonate ai rendimenti degli utili sui mercati azionari.
