Tre settimane dopo la clamorosa vittoria dei repubblicani, la curva dei rendimenti dei titoli del Tesoro statunitense si è appiattita, con i rendimenti sul segmento a lungo termine che sono scesi più di quelli sul segmento superiore.
A poco più di tre settimane dalla vittoria unilaterale di Donald Trump sulla rivale democratica Kamala Harris alle elezioni presidenziali americane, sembra opportuno valutare la reazione dei mercati finanziari.
A partire dai titoli del Tesoro statunitensi, la curva dei rendimenti si è appiattita, con i rendimenti sul segmento più lungo che sono scesi maggiormente rispetto a quelli sul segmento più alto. Questo fenomeno si osserva generalmente quando i mercati ritengono che la banca centrale possa mantenere stabili i tassi a breve termine nel breve termine, riducendoli al contempo nel lungo termine.
Sebbene i mercati si aspettino ancora un taglio dei tassi da parte della Federal Reserve, hanno significativamente aumentato le loro aspettative per il tasso di riferimento neutrale, tenendo conto dell’agenda politica di Trump 2.0. I tassi di riferimento overnight a due anni sono ora fissati al 3,66%, in netto aumento rispetto al minimo del 2,40% raggiunto a settembre.
Per i pessimisti e i perma-bears, questa evoluzione delle curve dei rendimenti è un segnale di un potenziale rischio di slittamento. Tali movimenti spesso precedono un significativo stress del mercato, dicono, poiché gli investitori cercano rifugio nella qualità aumentando la loro esposizione ai titoli di Stato a lungo termine per coprire il rischio.
Debolezza europea
In Europa, la curva dei rendimenti dei titoli di Stato ha visto i rendimenti obbligazionari sia a breve che a lungo termine scendere in misura simile. Questo fenomeno si verifica tipicamente quando gli investitori si aspettano che le banche centrali abbassino i tassi di interesse in modo più aggressivo, a causa delle condizioni economiche più deboli.
Gli indici di sorpresa economica per la zona euro sono diventati negativi questo mese, indicando che l’attività è più lenta del previsto. Nel frattempo, si prevede che l’agenda politica di Trump 2.0 non sarà amichevole a livello internazionale, il che aumenta l’incertezza. François Villeroy de Galhau, membro del Consiglio direttivo della Banca centrale europea (BCE), ha dichiarato la settimana scorsa che la BCE “potrebbe aver bisogno di tassi a livelli di stimolo”. I tassi chiave overnight a due anni sono ora fissati all’1,84%, in calo rispetto al 2,78. % nel mese di giugno.
Gli euro-scettici sottolineano che, mentre i rendimenti sono scesi lungo le curve dei titoli di Stato dell’Eurozona, il debito francese ha significativamente sottoperformato i suoi omologhi dell’Eurozona, probabilmente a causa della continua incertezza politica e delle preoccupazioni sulla sua traiettoria fiscale. Per fare un confronto, la Grecia può ora finanziare i suoi impegni decennali allo stesso costo della Francia, suggerendo che gli investitori si stanno preparando per una nuova crisi del debito sovrano nella regione.
Un mercato obbligazionario di spicco è stato il Giappone, dove la curva dei rendimenti si è irripidita, con i rendimenti a breve termine che sono aumentati più bruscamente rispetto a quelli a lungo termine. Questo fenomeno è comune quando il mercato prevede un aumento dei tassi di riferimento. Il probabile catalizzatore è l’inflazione giapponese, con i prezzi al consumo esclusi i prodotti freschi in aumento del 2,3% in ottobre, battendo la stima del consenso del 2,2%. L’inflazione rimane al di sopra dell’obiettivo della Banca del Giappone e rafforza la necessità di anticipare il prossimo rialzo dei tassi di riferimento da gennaio a dicembre.
Beni a rischio
Le obbligazioni societarie hanno avuto un novembre forte, con rendimenti totali positivi su tutta la linea. Nel settore high yield si è distinto il credito americano, sostenuto dal programma di deregolamentazione e riduzione fiscale di Donald Trump. Tra le obbligazioni investment grade, il credito europeo ha sovraperformato, beneficiando della forza dei titoli di Stato. Allo stesso tempo, il credito dei mercati emergenti ha sottoperformato nelle categorie high yield e investment grade. Il credito dei mercati emergenti tende a ottenere risultati migliori in un contesto caratterizzato da un aumento del rischio e da tassi più bassi.
Le materie prime hanno avuto un mese misto, con le dinamiche della domanda-offerta e il posizionamento di mercato che hanno superato l’influenza di Trump 2.0. I prezzi del petrolio sono rimasti praticamente invariati, mentre i prezzi dell’oro e dell’argento sono diminuiti. Il grande vincitore è stato il bitcoin, che è cresciuto di oltre il 40% sulla scia delle aspettative di deregolamentazione, raggiungendo una capitalizzazione di mercato di 1,9 trilioni di dollari, più grande dei mercati azionari di Spagna e Italia messi insieme.
Nel frattempo, i nostri indicatori preferiti della volatilità dei mercati azionari e obbligazionari, gli indici VIX e MOVE, hanno chiuso novembre al di sotto della media annuale, indicando un contesto di mercato relativamente calmo.
Le azioni hanno avuto un buon mese, con l’indice Bloomberg World Large & Mid Cap Price Return Index che ha registrato un guadagno di oltre il 3%. Tuttavia, la performance non è stata uniforme, con i mercati azionari statunitensi che hanno nettamente sovraperformato il resto del mondo. Il Dow Jones Industrial Average è salito di oltre il 7%, mentre l’indice Bloomberg Eurozone 50 è sceso dell’1,5%, mentre l’indice composito della Borsa di Shanghai ha chiuso il mese in rialzo dell’1,5%.
La vera storia
Il dollaro americano si è apprezzato, ma è stata la debolezza dell’euro a prevalere, con una performance inferiore a quella del real brasiliano, che a novembre ha toccato il minimo storico di 6,01 contro dollaro (vedi grafico della settimana).
Il catalizzatore della debolezza del real brasiliano è stata la delusione degli investitori riguardo alla responsabilità fiscale. Il ministro delle Finanze Fernando Haddad ha presentato un piano tanto atteso per tagliare la spesa pubblica di 70 miliardi di reais (11,65 miliardi di dollari) fino al 2026, ma il piano includeva anche una proposta del presidente Lula di esentare dall’imposta sul reddito gli stipendi fino a 5.000 reais al mese. il che ha portato ad un certo pessimismo sull’impatto fiscale di questo piano altrimenti molto austero.
Il Brasile è stato un indicatore anticipatore dell’inflazione globale negli ultimi tempi e ha alzato i tassi di interesse in modo tempestivo e aggressivo. I governi dei mercati sviluppati dovrebbero forse prendere atto della mancanza di tolleranza degli investitori nei confronti degli scostamenti fiscali, come evidenziato dalla sottoperformance degli asset brasiliani.
Un’ultima parola su Trump 2.0
Mentre aspettiamo con ansia cosa farà Trump quando entrerà in carica per la seconda volta a gennaio, vale la pena notare che la sua amministrazione erediterà un’economia statunitense significativamente diversa. La disoccupazione è bassa e l’inflazione vischiosa è più preoccupante della deflazione. La crescita economica sta perdendo slancio e l’attività commerciale globale rimane debole. Con livelli di debito significativamente più alti e tassi di risparmio più bassi, sembra esserci poco spazio per tagli fiscali significativi. Inoltre, le valutazioni sui mercati azionari e creditizi appaiono eccessive.
Sarà molto più difficile attuare la politica che discuterla, il che potrebbe esporre il mondo a rischi maggiori o alla delusione degli elettori.
Grafico della settimana: anche il real brasiliano ha sovraperformato l’euro
Fonte: Bloomberg, al 29 novembre 2024. Solo a scopo illustrativo.
