Cronaca dei tassi bancari di Eric Sturdza.
Buono IPC e PPI
La scorsa settimana è stata caratterizzata dalla pubblicazione di statistiche di buona qualità sull’inflazione CPI e PPI. Il Core CPI su base annua è aumentato dal 3,6% al 3,4%, mentre il Core PPI è aumentato dal 2,5% (rivisto) al 2,3%. Questo andamento incoraggiante lascia prevedere un Core PCE pari al 2,6%, che ci permetterebbe di ritenere che il declino sia finalmente iniziato. Avremo la risposta venerdì 28 giugno, ma i mercati dei tassi di interesse non hanno avuto la pazienza di aspettare così a lungo. Venerdì pomeriggio il titolo a 10 anni veniva scambiato intorno al 4,20%, mentre il 29 maggio valeva poco più del 4,60%. Questo movimento, in gran parte spiegabile con i dati macroeconomici, è stato senza dubbio amplificato dal numero record di posizioni corte sui mercati dei derivati. Alcune richieste di margine devono essere state dolorose e sospettiamo che un fenomeno di short squeeze abbia partecipato al mini-rally.
Questo è il momento che la Fed ha scelto per informarci che si aspetta solo un taglio dei tassi nel 2024. Si tratta di un tempismo curioso e i mercati obbligazionari hanno reagito poco a questa potenziale brutta notizia. Innanzitutto, poiché la Fed è più che mai “data-dependent”, potrebbe assolutamente fare marcia indietro se le speranze di un calo dell’inflazione fossero confermate entro un mese. I dot plot del 31 luglio potrebbero non essere quelli del 12 giugno! Allora, come abbiamo già accennato all’inizio del mese, diventa ridicolo prevedere una serie di tagli dei tassi nel 2024. Mancano solo quattro riunioni quest’anno e la Fed abbassa i tassi il 18 dicembre 2024 o il 29 gennaio 2025. , cosa importa? In definitiva non ha importanza il percorso effettuato e il tempo impiegato per il viaggio. Ciò che conta è la destinazione! In questo caso si va verso il 4,5%? 4%? meno del 4%?
I tassi dei fondi federali al 4% su un orizzonte di 12-18 mesi ci sembrano un obiettivo molto ragionevole se l’inflazione continua a scendere (un po’ troppo lentamente ma inesorabilmente) mentre la crescita mostra alcuni segnali di esaurimento. Abbiamo però il dovere di rimanere umili e di saper cambiare idea a seconda dell’evolversi della situazione. Quest’ultimo è molto difficile da comprendere e alla fine ci comporteremo come la Fed, rimanendo “dipendenti dai dati”. Non escludiamo del tutto uno scenario catastrofico che spingerebbe i tassi verso il 2%. Perché ciò accada, la crisi latente del debito CRE dovrebbe venire alla luce. Per il momento tutti coloro che, come noi, mettono in guardia gli investitori da questo rischio non vengono ascoltati o vengono visti come uccelli del malaugurio. Ma quando è Pimco che, l’11 giugno, annuncia di essere preoccupata per un’ondata di fallimenti di banche regionali americane causata dai debiti CRE, speriamo che la questione venga finalmente presa sul serio.
La BCE, acquirente degli OAT di ultima istanza
Quando Standard & Poor’s declassò la Francia ad AA-, lo spread OAT-Bund si era appena mosso. Dopo il risultato delle elezioni europee seguito dall’annuncio dello scioglimento, il divario tariffario tra Francia e Germania si è notevolmente ampliato. Ieri ha raggiunto gli 80 punti base. Questo spread di circa trenta punti base in meno di una settimana riporta alla mente brutti ricordi del 2011! Di per sé, questo non è realmente catastrofico ed è piuttosto logico e “meritato”. È come se la recente instabilità politica avesse riportato il debito francese al giusto prezzo. Oggi i mercati sono preoccupati e si rivolgono logicamente verso la BCE.
Venerdì, durante un intervento a Dubrovnik, Christine Lagarde si è rifiutata di commentare la situazione politica all’interno di uno Stato membro. Ad una domanda relativa alle turbolenze sui mercati francesi, ha risposto laconicamente che la BCE raggiungerà il suo obiettivo di inflazione. Ha evitato accuratamente di citare il TPI (Transmission Protection Instrument), il che è saggio perché il semplice fatto di parlarne ne avrebbe inevitabilmente innescato l’utilizzo. Ricordando la sua gaffe (“Non sono qui per gestire lo spread italiano”), ha gestito come meglio poteva la raffica di domande imbarazzanti sul debito francese. Ma in caso di problemi reali, non c’è dubbio che il TPI verrà attuato in modo da non frammentare la zona euro. Resta il fatto che la Francia è un paese fondatore il cui debito si aggira sui 3.100 miliardi ed è più complicato da gestire rispetto ad una crisi greca. Per il momento possiamo aggrapparci al TPI come ancora di salvezza e la BCE sarà in grado, se necessario, di comunicare sull’argomento. Normalmente basterebbe che la BCE menzionasse l’esistenza del TPI per calmare i mercati senza doverlo utilizzare. Ma cosa è normale di questi tempi?
