Con un’inflazione inferiore al target, una crescita economica lenta e una valuta forte, la BNS dovrebbe cercare di superare la BCE nel suo ciclo di ribasso per ostacolare la traiettoria rialzista del franco.
Banca nazionale svizzera (BNS) – 12 dicembre
I mercati si aspettano che la BNS taglierà i tassi di 50 punti base e porterà i tassi di riferimento allo 0% nei prossimi sei mesi. Con un’inflazione al di sotto del target (inflazione complessiva dello 0,7% e inflazione core dello 0,9%), una crescita economica lenta e una valuta forte, la BNS dovrebbe cercare di superare la BCE nel suo ciclo discendente per ostacolare la traiettoria rialzista del franco. Ma quest’ultimo sembra più sensibile alla traiettoria dell’oro che ai differenziali dei tassi di interesse, quindi l’efficacia di questa strategia resta da dimostrare.
La Banca Centrale Europea (BCE) – 12 dicembre
I mercati si aspettano un taglio del tasso di politica monetaria di 25 punti base questa settimana, e poi uno per riunione fino a raggiungere l’1,75% la prossima estate. La domanda principale risiede nella possibilità di vedere un super calo di 50 punti base in questo periodo.
A nostro avviso, i timori di un rallentamento economico legato alle possibili tariffe di Trump e l’incertezza politica nella regione fanno sì che il tasso di atterraggio potrebbe essere inferiore alle aspettative del mercato (ovvero 1,5% o meno). Riteniamo tuttavia che un taglio di 50 punti base sia per il momento improbabile, considerata la crescita economica che ha sorpreso al rialzo nel terzo trimestre, le prospettive di un ciclo monetario americano meno favorevole dall’ultima riunione della BCE e che è troppo presto per integrare gli effetti negativi delle possibili future politiche Trump 2.0.
La BCE potrebbe tuttavia segnalare la sua intenzione di passare da un approccio “incontro dopo incontro” a un “desiderio di avvicinarsi al tasso neutrale” per tenere conto dei rischi associati alla debole fiducia dei consumatori e alle incertezze politiche. In tal modo, potrebbe ristabilire una qualche forma di visione lungimirante su un percorso di politica monetaria più accomodante.
Nel mese di dicembre, infine, si concluderanno anche i reinvestimenti delle obbligazioni detenute nell’ambito dei programmi di acquisto (sia per l’APP1 che il PEPP2). Quindi, da 1È Gennaio 2025, il bilancio della BCE diminuirà di 40 miliardi di euro al mese. Anche la scomparsa di un acquirente insensibile ai prezzi, 10 anni dopo l’avvio del PAA, richiede una certa cautela sui mercati dei tassi dell’euro. Il 2025, infatti, dovrebbe essere un altro anno record in termini di emissioni di titoli di Stato; Per il prossimo anno si prevedono emissioni nette per 600 miliardi di euro e le traiettorie di deficit di paesi come la Francia non dovrebbero essere così favorevoli come inizialmente previsto. In questo contesto, i titoli di Stato europei non dovrebbero essere particolarmente apprezzati dagli investitori, soprattutto perché è possibile trovare migliori opportunità di rendimento altrove e alcuni emittenti, come la Francia, potrebbero vedere il loro rating peggiorare.
La Federal Reserve (Fed) – 18 dicembre
A differenza della BCE, dato il solido contesto di crescita economica negli Stati Uniti, sono i dati sull’inflazione che devono essere al centro delle preoccupazioni della Fed. I mercati non stanno scontando pienamente la possibilità di un taglio di 25 punti base alla riunione di dicembre e si aspettano solo tre tagli dei tassi nei prossimi sei mesi.
Se prevediamo un secondo taglio consecutivo dei tassi di 25 punti base da parte della Fed la prossima settimana, stimiamo che dovrebbe terminare il suo ciclo di tagli dei tassi di politica monetaria durante il primo trimestre del 2025 su un plateau del 4%.
Nel breve termine, difficilmente la Fed cercherà di anticipare quali potranno essere le politiche della futura amministrazione americana. Dovrebbe quindi, per il momento, rimanere sul percorso accomodante tracciato dal primo taglio dei tassi dello scorso settembre.
Tuttavia, nel medio termine (da uno a due trimestri), se le misure di Trump 2.0 spingessero verso l’alto la crescita, cioè i prezzi e il deficit, mentre il gap produttivo fosse ampiamente colmato, la Fed potrebbe adottare un tono restrittivo.
Nel breve termine, si prevede un irripidimento della curva dei rendimenti statunitense, con i mercati che non rifletteranno pienamente i tagli dei tassi di interesse attesi o le persistenti pressioni inflazionistiche. Attualmente, i mercati obbligazionari riflettono uno scenario di inflazione relativamente favorevole.
Impatto in termini di gestione obbligazionaria
In conclusione, rimaniamo cauti sui mercati dei tassi di interesse dei paesi sviluppati.
Le aspettative del mercato riguardo ai tagli dei tassi della BCE nel breve termine sono ottimistiche e i mercati si sono affrettati a integrare l’eccezionalismo americano, quindi preferiamo i tassi americani ai tassi dell’euro sulle scadenze a breve.
Ci teniamo in gran parte alla larga dai titoli sovrani dei mercati sviluppati che, nonostante le circostanze, offrono un rendimento magro compreso tra il 4% (in USD) e il 2% (in EUR) per i paesi centrali – e poco di più per i cosiddetti paesi “periferici”. o “semi-dispositivi” (per ora).
Infine, una curva dei rendimenti piatta e la persistente questione dell’inflazione ci incoraggiano a preferire i tassi reali (cioè legati all’inflazione) ai tassi nominali.
1 Programma di acquisto di beni
2 Programma di acquisto per l’emergenza pandemica
