I tassi di interesse caleranno drasticamente nel prossimo anno. Ma dove si sistemeranno?
IL i banchieri centrali sbarcarono nel 2024, senza troppi problemi e con poche scosse. Le cupe previsioni secondo cui solo recessioni profonde avrebbero potuto riportare sulla terra un’inflazione alle stelle si sono rivelate errate. Invece, un forte aumento dei tassi di interesse, miglioramenti dal lato dell’offerta e il passare del tempo hanno svolto il loro compito abbastanza bene. L’inflazione è pari o prossima al 2% in tutti i paesi ricchi e, salvo guerre commerciali o altri shock, dovrebbe rimanere bassa. Le notizie economiche nella maggior parte dei paesi ricchi sono piuttosto positive. La crescita varia da forte a molto debole, ma almeno non è negativa. I prezzi delle azioni sono ancora più alti che mai. Il tasso di disoccupazione è appena al di sopra del minimo storico.
Missione compiuta, quindi? Quasi. L’economia potrebbe essere tornata alla normalità, ma la politica economica no. I tassi di interesse sono al livello più alto da prima della crisi finanziaria del 2007-2009. La maggior parte delle banche centrali, tra cui la Federal Reserve, la Banca Centrale Europea e la Banca d’Inghilterra, non hanno iniziato a tagliare i tassi fino all’estate o all’autunno del 2024. Tagli più profondi sono previsti per il 2025. Gli operatori prevedono ulteriori tagli di circa un punto percentuale nel prossimo futuro. Stati Uniti, Gran Bretagna ed Eurozona.
Deficit di bilancio
Ci sono anche deficit di bilancio. Il governo degli Stati Uniti attualmente ha un deficit del 6,4%, il più alto nella storia del dopoguerra al di fuori della crisi finanziaria. Donald Trump non mancherà di approfondire ulteriormente la questione. Dopo la pandemia, molti paesi ricchi hanno controllato un po’ meglio la spesa pubblica, ma i deficit sono preoccupanti anche in Francia e Italia. La politica si normalizzerà nuovamente nel 2025.
La politica monetaria evolverà più rapidamente e in modo più coerente rispetto alla politica fiscale. I banchieri centrali tendono ad essere più moderati e prevedibili dei politici. Ciò che è molto meno chiaro, tuttavia, è la linea di base a cui tornerà la politica economica. L’ultimo periodo di normalità economica si è verificato cinque anni fa. I banchieri centrali tendono a rispondere a questa domanda in termini di r-star, il “tasso di interesse reale neutrale”. Questo è il tasso di interesse che, una volta eliminata l’inflazione, non stimola né deprime l’economia. Sfortunatamente la stella R non può essere osservata direttamente. Piuttosto, gli economisti sono interessati a come l’economia risponde alle variazioni dei tassi di interesse nella realtà. Se la struttura dell’economia è cambiata dopo la pandemia, anche la R-Star dovrebbe essere diversa.
Dagli anni 2000 agli anni 2010, r-star è diminuito drasticamente. Nel decennio successivo al 2010, anche i tassi di interesse estremamente bassi non sono riusciti a stimolare la domanda. Più recentemente, le economie dei paesi ricchi hanno resistito anche ad aumenti piuttosto consistenti dei tassi di interesse. La r-star è aumentata e continuerà a salire? Jerome Powell, presidente della Fed, sembra pensarla così, così come molti investitori ed economisti.
Ci sono buone ragioni per questo. Le tensioni geopolitiche, ad esempio, potrebbero aver fatto perdere ai titoli del Tesoro statunitense il loro status di rifugio sicuro. Ma non aspettatevi che i tassi di interesse siano ancora bassi. Nel lungo periodo, la principale determinante dei tassi di interesse reali è probabilmente la crescita economica. Gli investitori difficilmente possono aspettarsi rendimenti elevati in un contesto stagnante. Il rallentamento della crescita demografica grava sulla forza lavoro. I dati sulla crescita sono stati ribaltati dalla pandemia di Covid-19, ma la maggior parte dei paesi ricchi è tornata al trend pre-pandemia o lo ha leggermente superato. Le persone che si aspettano di vivere più a lungo probabilmente risparmieranno di più, il che stimola l’offerta di capitale alla ricerca di investimenti generatori di rendimento. Questo fenomeno esercita anche una pressione al ribasso sulla r-star.
L’economia potrebbe essere tornata alla normalità, ma la politica economica no.
Come nel 2010
Quando i tassi di interesse continueranno a scendere fino al 2025, la stella r aiuterà a determinare dove si stabilizzeranno. Potrebbero essere coinvolti altri fattori. Potrebbe essere necessario che i tassi rimangano più alti per qualche tempo per compensare maggiori deficit di bilancio se, ad esempio, i governi aumentassero la spesa per la difesa per proteggersi dal crescente isolazionismo degli Stati Uniti. E se il mondo è ora più incline agli shock dell’offerta, i decisori dei tassi potrebbero dover restringere il range per evitare l’inflazione.
Ma se pensiamo a lungo termine, la R-Star è inevitabile. Una r-star più debole del previsto potrebbe causare problemi. Uno dei motivi per cui gli americani sono stati ottimisti riguardo alle recenti turbolenze del mercato del lavoro è che la Fed ha ancora ampio margine per allentare la politica. Ma se il tasso di interesse neutrale è più basso, anche i tagli dei tassi dovranno essere significativi affinché la politica monetaria diventi stimolante. Niente di tutto questo dovrebbe preoccuparci ancora.
Una recessione immediata non sembra probabile. Ma quanto più i tassi scenderanno, tanto più probabile sarà che la politica monetaria ricomincerà ad assomigliare a quella degli anni 2010.
Di Archie Hall, corrispondente economico in Gran Bretagna per “The Economist”
