Dopo la pioggia il bel tempo?

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In primo luogo, il conflitto in Medio Oriente è stato fonte di volatilità. Sebbene i mercati credano che una guerra frontale tra Israele e Iran possa essere evitata, il prezzo del petrolio si è avvicinato al livello più alto dell’ultimo anno e il prezzo del gas è aumentato. In una regione che produce il 35% del petrolio esportato a livello mondiale e il 14% del gas mondiale, gli effetti di una possibile interruzione della produzione rappresentano una delle maggiori preoccupazioni. Tuttavia, a differenza degli episodi precedenti, e anche se i prezzi hanno oscillato bruscamente in risposta agli eventi geopolitici, i produttori di petrolio potrebbero sfruttare l’abbondante capacità inutilizzata per riavviare la produzione senza indugio, il che contribuirebbe a mitigare l’impatto di questa situazione. Il nostro scenario centrale è che un forte inasprimento delle tensioni nella regione e un aumento sostenuto dei prezzi del petrolio appaiono improbabili. Ci aspettiamo che il prezzo del petrolio si stabilizzi intorno ai 91 dollari al barile a settembre 2024 e agli 87 dollari al barile a dicembre.

Figura 1. Il rischio geopolitico ha sostenuto l’aumento dei prezzi del petrolio

Prezzo del petrolio in dollari/barile

In secondo luogo, in un contesto di inflazione generalmente elevata, i mercati si interrogano sulle conseguenze di un aumento dei prezzi del petrolio sull’economia in generale. Oltre al rischio geopolitico, c’è quindi il rischio economico. Gli investitori hanno iniziato a prendere in considerazione la possibilità che l’economia americana possa affrontare uno scenario di stagflazione, uno scenario che sarebbe sinonimo di inflazione elevata e crescita lenta. Questo scenario ci sembra improbabile. L’esame di tutti i dati dalla fine del quarto trimestre del 2023 mostra un’economia in ripresa e non stagnante. Sebbene la crescita statunitense abbia rallentato nel primo trimestre, il PIL statunitense si è attestato all’1,6% annualizzato, rispetto al 3,4% del quarto trimestre del 2023. I dettagli del rapporto mostrano che la crescita è molto più forte di quanto suggerisca la figura. La spesa dei consumatori è aumentata del 2,5%, meno del previsto, ma pur sempre un aumento solido. Il consumo di servizi è aumentato del 4%, il livello più alto dal terzo trimestre del 2021, mentre i beni di consumo sono diminuiti dello 0,4%, penalizzati dalle minori vendite di veicoli. Anche gli investimenti non residenziali e quelli residenziali sono cresciuti a un buon ritmo. D’altro canto, le scorte e le esportazioni nette hanno avuto un impatto negativo sulla crescita trimestrale. Anche la spesa pubblica ha rallentato all’1,2% rispetto al 4,6% del trimestre precedente.

Ultimamente, l’aumento dei prezzi del petrolio e dati sull’inflazione superiori alle attese hanno contribuito al recente aumento dei tassi. Gli investitori non si aspettano più tagli dei tassi negli Stati Uniti quest’anno. I titoli del Tesoro USA vengono scambiati al 4,6%, 70 punti base in più rispetto all’inizio dell’anno. Ancora una volta gli investitori temono che il rialzo dei tassi possa avere un impatto negativo sugli investimenti e sui consumi delle famiglie. In realtà, l’economia americana è oggi meno sensibile ai tassi di interesse. A differenza della maggior parte delle economie asiatiche ed europee, l’economia americana è essenzialmente un’economia di servizi. Settori come quello informatico, dei viaggi, della sanità, dell’intrattenimento, dei servizi finanziari, della logistica o del commercio elettronico richiedono meno capitale rispetto al manifatturiero. I fornitori di servizi hanno bisogno di meno fabbriche e macchinari finanziati dal debito. In questo senso, l’economia americana differisce da quella cinese o tedesca, o anche da quella americana del periodo della prima inversione dei tassi, 1979-1980, che allora era a maggiore intensità di capitale.

Di conseguenza, anche dopo il ritorno della volatilità sui mercati, il nostro scenario di base di un atterraggio morbido per l’economia statunitense rimane invariato, con una probabilità che si verifichi del 60%. Si prevede che quest’anno la crescita economica rallenterà e che l’inflazione ritornerà gradualmente su una tendenza al ribasso. Non prevediamo che l’economia americana entri in recessione. La Federal Reserve (Fed) dovrebbe quindi essere in grado di iniziare a ridurre i tassi a settembre. Per quanto riguarda il conflitto in Medio Oriente, a nostro avviso dovrebbe rimanere contenuto. In questo scenario, l’S&P 500 potrebbe, a nostro avviso, raggiungere quota 5200 alla fine dell’anno e il rendimento dei titoli del Tesoro a 10 anni tornare a circa il 3,85% mentre gli investitori integrano un ciclo di calo dei tassi obbligazionari della Fed più consistente il prossimo anno . In queste condizioni, le obbligazioni di qualità dovrebbero mostrare un profilo di rischio-rendimento interessante.

Uno scenario ribassista (probabilità del 20%) potrebbe materializzarsi se gli investitori temono un surriscaldamento dell’economia americana. In questo scenario, una crescita “troppo forte” dell’economia americana e le preoccupazioni sulla politica fiscale statunitense spingerebbero il rendimento dei titoli del Tesoro a 10 anni verso il 6%. In questo caso, secondo le nostre stime, l’S&P 500 scenderebbe a 4400 e un’allocazione in asset alternativi sarebbe senza dubbio essenziale per stabilizzare i portafogli.

Il nostro scenario rialzista (20% di probabilità) corrisponde a una situazione di marcata disinflazione negli Stati Uniti e ad aspettative positive riguardo alla crescita dell’intelligenza artificiale (AI). Questo scenario presuppone un certo ottimismo degli investitori riguardo alle prospettive dell’intelligenza artificiale, una continua forte crescita degli Stati Uniti e un ritorno dell’inflazione su una traiettoria discendente. In uno scenario del genere, l’S&P 500 potrebbe salire a 5.500 (anche con i titoli del Tesoro a 10 anni al 5%) sulla scia di una crescita degli utili migliore del previsto.

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